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　　下定决心上市，但实际步伐却颇显拖沓的春秋航空有限公司（Spring Airlines Company Limited，简称“春秋航空”），终于要为上市再添点“实货”：加大自购飞机力度，增加估值的资本。

　　在接受《证券市场周刊》记者专访时，春秋航空董事长王正华表示：“嫁姑娘，谁都希望嫁个好人家，但自身行头也很重要。公司要上市，企业自身估值要得到体现，这就要求我们得做出从‘轻资产’到‘中资产’的转型。”

　　何为“中资产”？王正华提到的一个量化的指标是，自有产权的飞机的比例至少要占30%。但达到这一目标并不容易，政府的批文、公司的资本结构、外部资金的来源、新发动机和飞机的残值风险，都影响着春秋航空的下一步。

春秋航空的“轻身型”

　　说起春秋航空，春秋旅行社是绕不过的话题。1994年，由王正华创办的春秋旅行社如日中天的时候，遇到企业下一个发展“战略制高点”的难题：是模仿普遍流行的高端展会旅游之路，还是行效美国运通的金融之路，或者考虑德国途易的航空之路。最终，王正华框定了“旅游+航空”的发展路向。

　　1997年，春秋旅行社开始成立春秋包机公司，曲线进入航空市场。以旅行社全国的分公司和经销商通达的信息网络的优势，截至2004年底，春秋航空的30000个航次的包机中，客座率已经超过99%。但是包机业务，又必须面对航空公司对利润的层层盘剥：旅行社只能控制导游费在内的小部分，超过50%-70%的成本被交通费占据。随后，拥有自己的航空公司，自由飞行到旅游资源丰富的地区，又成为春秋旅行的新计划。

　　政府对电信、民航、铁路等行业垄断的打破，给了春秋旅行突破的机会。2004年6月8日，春秋旅行社和春秋包机公司共同组建春秋航空，注册资本仅为1亿元。而当时春秋国旅资产不过10亿元人民币。而这样的家底，在当时也只能购买两架空中客车A320，所以租赁飞机成了唯一可以选择的道路。2005年的春秋航空以30万美元/月的价格租赁了3架空中客车A320，机龄为4年，一般客机服役年限在20年左右，4年机龄的空中客车A320也算是“正入壮年”。

　　开航初期，春秋航空就规划融资购买飞机。2006-2007年期间，开始参加国家大机队采购，第一批订购6架空中客车A320。而第一架自购的空中客车A320飞机，在2009年3月底才姗姗而至。而春秋航空亦与空客洽谈同样来自于国家大机队采购计划中的10架空中客车A320飞机。据称总造价超过60亿元人民币，并得到了工商银行金融租赁公司、建设银行、德国北方银行等融资机构的支持。

　　虽然对外宣称不存在资金困境，但在春秋航空成立不久，王正华即表示，公司准备通过3到5年的经营，逐步开拓新航线，在市场成熟、连续保持多年盈利的情况下，将春秋航空机队这部分资产寻求在资本市场上市。

　　不过至今为止，春秋航空现有的18架飞机中，只有两架是自行购买的。王正华的研究团队发现，国外廉价航空上市时平均自主产权飞机占35%左右，春秋航空仅为11%。同时，国外同行上市的时间是平均开航3.3年之后，上市时机队规模平均为20架。而开航历史5年的春秋航空，到2010年底飞机数量刚好达到21架。

　　“如果政策允许的话，我们会以35%的速度增长，到2015年春秋航空保持100架机队数量。”王正华告诉记者。

　　由此看来，虽然机队数量相差不多，但较之国外同行，如果考虑上市的话，自主产权飞机所占比重甚少，成为春秋的“内伤”。

“轻”到“中”过渡

　　开航8个月，盈利1000万元。2006财年，盈利3000万元。2007年财年，盈利8000万元。2008年，在国内航空业的一片哀鸿中，春秋航空盈利达2000万元。在国内航空运输业业绩迅速回复并开始快速增长的2009年，净利润1.58亿元，更是比上年增长524%。对于2010年的成绩，王正华则预测盈利会超过2亿元。

　　航空业的资产负债率一般在70%是最理想的状态，中国国际航空股份有限公司（Air China Limited，简称“国航”）、中国南方航空股份有限公司（China Southern Airlines Company Limited，简称“南航”）、中国东方航空股份有限公司（China Eastern Airlines Corporation Limited，简称“东航”）的资产负债率分别为79.49%、88.62%、115%，而春秋的资产负债率仅为40%左右。根据花旗银行2006年为春秋航空做过的一份上市计划，当时春秋航空市值为80亿元人民币。

　　同时，2010年人民币升值导致外币债务减轻，油价上涨以及航空业即将到来旺季，民航需求的集中释放，带动整个行业的高速发展，都使得航空股步步上扬，众多证券公司也不吝于给予整个航空行业“强烈推荐”的评级。

　　但王正华认为，“眼下二级市场大环境仍不稳定，春秋航空就这么大的盘子，风险还是过大。”

　　除了市场环境的捉摸不定外，更重要的是春秋航空自购机队不足，使得现有资产不能获得理想估值。为此，王正华表示，要让公司从“轻资产”朝“中资产”逐步转变，自有产权的飞机的比例至少要占30%。按照春秋航空2015年100架机队的计划，自购飞机将在30架左右。

　　“航空业是非常烧钱的，如果一开始就购买的话，则需要40多亿元人民币，所以我们当时只租赁，为此一次性租赁了14架A320。”王正华表示，“但现在要选择上市，我们就得再次评估这个问题。为此董事会经过无数次讨论。如果加大自购，又如何确定这个比例，谁都无法给出一个明确的回复，30%算是借鉴国外同行的经验，权当参考。”

　　对此，春秋航空CEO张秀智表示：“至2012年春航购买飞机占机队比例达到30%，引进方式则以融资性租赁和银行贷款为主，所以春秋的机队如何从纯经营性租赁向购租结合的方式转变，是春秋的新命题。”